股票型基金份额变化的几个规律
基金投资者申购、赎回基金份额行为的汇总最终决定基金份额的变化规律。为了弄清楚投资者行为会导致股票型开放式基金在份额变化方面呈现出怎样的规律，我们对2002年10月前成立运作的国内开放式基金份额变化进行了实证研究。具体思路是通过公开数据披露的开放式基金各个季度的基金份额变化反应出不同的时间段内基金份额净申购（赎回）的情况（表9.1），以此对投资者申购赎回基金份额的行为进行判断；在此基础上，探寻决定投资者做出行为选择的主要因素。实证结果表明，开放式基金份额变化呈现出以下规律：
表9.1：样本基金一览（2002年10月前设立）
成立时间 | 基金名称 | 成立时间 | 基金名称 |
2001年9月 | 华安创新 | 2002年8月 | 易方达平稳 |
2001年9月 | 南方稳健成长 | 2002年9月 | 融通新蓝筹 |
2001年12月 | 华夏成长 | 2002年9月 | 长盛价值成长 |
2002年5月 | 国泰金鹰增长 | 2002年9月 | 南方宝元 |
2002年5月 | 鹏华行业成长 | 2002年10月 | 宝盈收益 |
2002年8月 | 富国动态平衡 | 2002年10月 | 博时价值增长 |
（一）基金份额随时间呈下降趋势。我们将12只样本基金在2002年12月至2004年6月期间各个季度的份额进行简单的算术平均（剔除2005年之后基金市场过热的非经常性变化）。数据显示，样本基金的平均份额随着基金运作时间的加长呈现不断下降的趋势。2002年末，12只样本基金的平均份额为31.88亿份，而到2003年末，样本基金的平均份额达到最低点19.35亿份，此后保持相对稳定。从投资者的行为出发，一至两年的储蓄品种往往为投资者的首选，因为投资者不愿意过多的丧失资金的流动性。同样在基金投资中，一些投资者特别是个人投资者对同一基金品种的持有偏好在一至两年左右。这就导致一些投资者在购买基金时，就设定了自己的投资期限是一至两年。我们从样本基金各自的份额变化中也可以看出，各只基金普遍在运作12至18个月时遇到一次较大规模的赎回，使当期的基金份额较上一季度大幅下降。同时，由于我国开放式基金诞生时间较晚，新基金正处于加速发行的阶段，也必然会对老基金形成分流资金的影响，造成基金份额的不断降低。
（二）股票市场变化会影响基金份额，但这种影响相对滞后。在我国证券市场上，系统风险在总风险中占据了绝大部分。因此，市场环境会对基金的收益率产生重要影响。投资者如果想有效回避系统风险，应当在市场指数处于高位时赎回基金份额，在市场指数处于低位时申购基金份额。然而，对比上证指数2003年以来的走势，我们发现基金份额与上证指数走势并不同步，在拐点的出现时间上，一般落后于上证指数的表现。2003年6月至9月期间，有5只样本基金份额出现净申购，其他样本基金的赎回比例也比上一季度大大减少，而同期市场已经开始进入调整，并在2003年11月达到低点开始反弹，而2003年第四季度基金的平均份额却大幅缩水，显然是对第三季度市场低迷的滞后反应。而2004年4月起股票市场进入深幅调整，然而样本基金的平均份额反而稳步上升，出现净申购的局面，这种对市场变化的滞后反应会在2004年第三季度才体现出来，基金的平均份额大幅减少。总之，开放式基金份额的变化可以作为表征该时期投资者的信心的重要指标，这也验证了股市往往在低迷中见底、在狂热中见顶的规律。
（三）长期来看，业绩优异的基金得到更多关注。业绩优良的基金往往会得到投资者更多的青睐。2003年取得高收益率的博时价值增长基金，在2004年一季度其份额由2003年末的21.51亿份增长至28.9亿份，二季度更是增加至33.93亿份。然而，由于2004年上半年博时价值增长基金的业绩并不十分理想，在三季度遇到了赎回压力。而鹏华行业成长基金虽然在2003年度取得了16%的净值增长率，但低于同期开放式基金的平均水平，因此在2004年一季度基金份额出现了较大幅度的减少。同时，我们发现单只基金净值的波动性与其份额的波动性也存在着一定的相关关系。份额波动较大的基金往往净值的波动幅度也较大。其实，从理论上来看，二者也存在着相互作用。一方面，基金净值的大幅波动会使得投资者申购赎回基金份额的频率增加；另一方面，投资者频繁的申购赎回也会造成基金仓位的不稳定，反过来导致基金净值的波动。从以上两点来看，基金若想保持份额的稳定和持续增长，一方面要努力提高基金运作的收益率，同时要降低基金净值的波动幅度，保持业绩的相对稳定。
（四）持续分红有助于长期持有基金份额。投资者购买开放式基金的收益，一方面来自基金净值的增加，另一方面来自基金分红所带来的现金收益。尽管分红与否实际上并不影响基金的实际收益，但从投资者的行为选择出发，一般的投资者更偏好于获得分红带来的现金收益。我们看到样本基金中分红次数最多的是融通新蓝筹基金，2003年以来共分红七次其基金份额的波动性也最低。而基金份额波动幅度最大的富国动态平衡基金，仅进行过3次分红，而且全部集中于2004年。看来富国动态平衡基金意识到了分红的重要性，可惜，富国动态平衡基金的份额已经由2002年末的39.01亿下降至2003年末的15.4亿。虽然此后保持了相对稳定，但基金规模已经大大缩水。因此，作为基金管理人，应当在提高基金运作绩效的同时，注重现金分红，虽然会减少基金总资产，由于保持了份额的相对稳定，反而有利于基金保持稳定的规模。
（五）各只基金份额变化呈现较强的相关性。虽然我们前面谈到，基金业绩、分红频率也在一定程度上影响短期基金份额的变化，但这种影响更多的还是受投资者信心的左右。举个简单的例子，市场低迷时，投资者信心极度虚弱，业绩优良的基金反而被投资者更多的赎回，而业绩较差的基金由于投资者亏损较多而选择继续持有。这种现象和行为金融学中的“厌恶损失”理论是相一致的。由于国内偏股型基金风格趋向雷同，从中长期来看，各只样本基金份额变化呈现出较强的相关性，份额变化的方向基本相同，只是程度的差异，很少有基金能够表现出单独的个性。
从前面的分析中，我们认为基金管理公司应当注重基金的真实首发规模，不能为了刻意追求首发绝对数字而导致大量无效的认购，同时，投资者对持有开放式基金存在“审美疲劳”现象需引起基金管理公司注意，基金成立12-18个月的时候往往会面临较大规模的赎回，基金管理公司应当注重对客户关系的管理和维系，传统的市场营销学也告诉我们，维系一个老客户的成本远远小于开发一个新客户。
开放式基金份额的变化是表征该时期投资者的信心的重要指标，但实证表明，在过去的几年较为频繁的市场波动中，投资者信心的恢复存在一定的滞后性，由此进行的申购、赎回开放式基金的操作整体而言并不成功。因此，基金管理人一方面应当引导投资者更加理性（当然基金管理人本身也很可能判断失误），同时也要根据市场环境的变化预测投资者可能采取的行动进而调配其仓位结构，避免因突如其来的巨额赎回而产生流动性风险。
开放式基金份额变化呈现较强的相关性表明目前基金产品仍然趋同，特色不够鲜明。突出基金产品在投资理念和策略方面的个性、满足不同偏好投资者的需求能够促进我国开放式基金的健康、持续发展，基金管理公司应该在这方面做更多的功课。
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